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匯率制度比匯率水平更關鍵
前不久，G7財長聲明再次呼吁人民幣匯率更具靈活性，而近期“跌跌不休”的日元卻逃過了類似的命運。對于作為G7成員國的日本，G7財長聲明對其匯率低估問題只字未提；而G7之外的中國，卻被聲明“點名”。
在談人民幣匯率改革問題的時候，大家普遍關注的是人民幣應該不應該升值，而忽略了人民幣匯率的制度變遷問題。中央強調的人民幣匯率形成機制問題應該更多指的是制度變遷的問題。當然，先讓匯率水平調整到目前中國經濟的基本面所決定的水準上，然后再做匯率制度的調整，這種做法無可厚非。但是，只做前一步，或只留意前一步，可能會帶來較大的風險。
首先，匯率水平反映了本幣相對外幣的供需關系，而這種供需關系很容易脫離基本面，所以，匯率制度如果和以往一樣，保持剛性，還是不能從機制上解決央行貨幣政策受匯率水平干擾的問題，尤其是中國的經濟對外依存度還處于高位的階段，這一問題的危害性就更大。
其次，在匯率水平問題上討論得過多，不管使用什么樣的“平價”標準，都可能會有“避重就輕”的不良后果，長此以往，不能排除因為宏觀經濟的嚴重失衡而造成匯率機制的變遷不得不硬著陸，最終造成像日本廣場協議后經濟大滑坡的嚴重后果。
第三，企業(yè)可以很快適應匯率水平的調整，但很難適應匯率制度變遷后匯率水平的波動。人民幣在固定匯率制度下的調整，市場可以做到“完全預期”，企業(yè)可以調整生產過程，降低成本或調整價格以沖銷人民幣單邊升值的風險。但是，一旦人民幣在完全嶄新的匯率制度下，比如真正意義上的由市場力量主導的一攬子匯率制度(而不是嚴格管理的)，我們的企業(yè)就可能摸不著方向，不知道如何來規(guī)避匯率風險。
第四，只在匯率水平上做文章，很難讓金融機構在單邊匯率變化的機制下，施展匯率避險的本領，提供更多的匯率避險工具。人民幣做市商制度也不能充分發(fā)揮調整人民幣供需失衡的問題。
另外，如果讓市場感到中國的匯改只是在匯率水平上做文章，那么，不光是熱錢會源源不斷地流進，即使國內的消費者也會產生追求“人民幣升值紅利”的欲望，由此造成大量非生產性的資金匯集一起，吹大資產價格的泡沫。
如果只著重調整匯率水平，那么民間主體規(guī)避單邊升值的意愿就會不斷增強，所以，宏觀層面上的失衡問題并沒有得到根本的解決，結果，在國際政治經濟舞臺上，比如在類似的G7會議上，就很容易成為眾矢之的。盡管日本央行寬松的貨幣政策事實上也造成了日元低估的現象，但是它的問題不是制度問題，和我們不一樣，而是水平問題，所以回旋的余地就比我們多了一些。比如這次日本就以經濟復蘇還不明朗為由，“說服”了G7的成員。
另一方面，我們注意到日本外匯儲備的結構也在發(fā)生微妙的變化，從90%持有美國債券的幣種結構調整到只持有美國國債65%的多元化外匯儲備結構。按理說，作為盟友的日本如此舉動，美國這一邊會大為惱火，但事實上并沒看到美國表面上過激的反應，有可能日美之間又達成了新的聯盟戰(zhàn)略。比如，要求日本更大程度地開放日本的金融市場，以提供美國資金安全棲息的場所，為投資中國、印度這類崛起的“高收益、高風險”的新興市場，提供有力的后方保障。而對于中國和印度，則會把重點轉移到促其金融開放的問題上。所以，面對這種大環(huán)境的變化，比起匯率水平問題，匯率制度變遷將是中國近期必須慎重對待，花大力氣解決的核心問題。
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